Reporter: Budi Frensidy | Editor: djumyati
Setelah menanti lama, akhirnya Eugene Fama (74) berhasil meraih Nobel Ekonomi tahun 2013, bersama dengan Lars Peter Hansen (61) dan Robert Shiller (67) untuk analisis empiris mengenai harga aset. Kita tidak kaget mendengar nama-nama di atas, terutama Fama. Yang agak mengejutkan, dua dari tiga penerima hadiah paling bergengsi untuk ekonom ini ternyata mempunyai pandangan berlawanan, yaitu Fama yang percaya pada pasar efisien dan Shiller yang sangat menentangnya atau beraliran behavioral finance. Kemenangan kedua nama ini adalah pengakuan bahwa baik teori pasar efisien (TPE) maupun behavioral finance sama-sama berkontribusi dalam asset pricing.
Cerita lama tentang penerima Nobel Ekonomi diberikan kepada mereka yang berseberangan pendapat kembali terjadi. Sebelumnya, pada tahun 1974, Gunnar Myrdal dan Friedrich August von Hayek yang berbeda pendapat juga berbagi hadiah.
Mahasiswa yang pernah mempelajari manajemen keuangan dapat dipastikan pernah mendengar nama Fama dengan hipotesis pasar efisiennya yang ia tulis dalam jurnal keuangan paling bergengsi di dunia yaitu Journal of Finance. Empat artikel fenomenalnya masing-masing tentang tingkah laku harga saham (1965), pasar efisien (1970), perlunya pemisahan kepemilikan dan kontrol (bersama Michael Jensen tahun 1983), dan tiga faktor penentu return sebuah saham (bersama Kenneth French tahun 1992) telah menjadi bacaan wajib mahasiswa doktoral bidang keuangan sejak semester pertama.
Fama dalam artikel klasiknya mendefinisikan pasar efisien sebagai pasar sekuritas yang harganya mencerminkan informasi yang tersedia. Menurutnya, tidak ada sistem perdagangan atau strategi yang bisa menghasilkan keuntungan abnormal. Teori ini bilang, tidak ada investor yang mampu mengalahkan pasar secara konsisten.
Tiga asumsi mendasari TPE. Pertama, investor diasumsikan rasional dan karenanya akan menilai semua sekuritas secara rasional. Kedua, jika ada investor yang tidak rasional, kehadiran mereka akan bersifat acak. Karenanya, mereka saling meniadakan tanpa mempengaruhi harga sekuritas di pasar. Ketiga, kalaupun para investor itu tidak mengambil posisi yang saling berlawanan tetapi bertransaksi dalam arah yang sama, para arbitrageur akan datang untuk menetralkan mereka. Arbitrageur akan menghilangkan pengaruh para investor irasional itu.
Hingga periode 1980-an, TPE diakui mempunyai sederetan bukti empiris yang mendukungnya. Lalu, datanglah serangan-serangan itu. Di antaranya yang paling melemahkan teori ini adalah fenomena volatilitas saham yang jauh lebih besar daripada volatilitas dividen atau earning-nya dari Shiller (1981), dan adanya noise trader yang membuat harga saham menjauhi nilai fundamentalnya (Black, 1986 dan De Long et al., 1990). TPE juga dikritik habis dan tak berdaya menjelaskan kejadian merosotnya indeks Dow Jones sebesar 22,6% dalam satu hari pada 19 Oktober 1987 yang dikenal sebagai Black Monday.
Selain artikel serangannya terhadap TPE di atas, Shiller juga dikenal sebagai penulis buku Irrational Exuberance (2000) yang dipuji banyak profesional keuangan karena mampu memprediksi dotcom bubble di Amerika pada 2001. Meletusnya dotcom bubble dan juga ambruknya pasar modal di seluruh bursa dunia pada 2008 melemahkan TPE dan mematahkan asumsi utama teori ini yang menyatakan investor adalah rasional. Kenyataannya, hampir semua investor ritel tidak rasional sehingga harga saham dapat menjadi begitu tingginya untuk kemudian jatuh sedemikian rendahnya.
Dalam menjawab banyak fenomena keuangan yang tidak dapat dijelaskan dengan TPE, para pendukung teori ini selalu bertahan dan berlindung di bawah jargon ”anomali”. Segala sesuatu yang tidak sesuai atau tidak dapat dijelaskan oleh TPE dikatakan sebagai suatu anomali seperti anomali efek Januari, efek perusahaan kecil di AS atau efek bulan sedih Agustus dan bulan bahagia Desember di bursa kita. Pembelaan ini tentunya tidak memuaskan para penyerang dan penentangnya sehingga berkembanglah ilmu baru untuk menandingi TPE, yaitu behavioral finance.
Sesaat setelah pengumuman pemenang Nobel Ekonomi tahun ini beberapa minggu lalu, dua kawan saya yang doktor keuangan menghubungi saya untuk menanyakan komentar perihal masuknya nama Fama sebagai salah seorang penerimanya. Memahami saya pendukung behavioral finance, mereka tentu ingin mendengar ketidaksetujuan saya terhadap Fama. Saya hanya mengatakan, Komite Nobel terlambat memberikan hadiah itu kepada Fama, itu pun harus berbagi dengan penentangnya. Fama seharusnya sudah mendapatkannya sekitar 30 tahun lalu untuk teori pasar efisiennya sebelum terjadinya Black Monday di tahun 1987, krisis dotcom di tahun 2001, dan krisis subprime mortgage tahun 2008.
Untuk saat ini, alasan dia dinobatkan pemenang Nobel mestinya adalah untuk model tiga faktor penentu return saham (1992) yang memperbaiki model CAPM yang sudah memenangkan penemunya Nobel Ekonomi tahun 1990 lalu (William Sharpe). Bersama Michael Jensen, Fama juga dikenal sebagai pakar yang meletakkan dasar teori corporate governance dengan artikelnya Separation of Ownership and Control (1983) melengkapi dan memperbaharui tulisan Jensen dan Meckling sebelumnya tentang teori keagenan (1976).
Singkatnya, Fama adalah orang hebat yang sangat pantas menerima Nobel Ekonomi. Namun, alasan pemberiannya salah atau kurang tepat, right person but wrong reason.
